La titrisation

 La titrisation constitue une technique qui a vu le jour aux Etats-Unis dans les années 1970 pour résoudre le problème des caisses d’épargne, arrivée en Europe au milieu des années 1980. Cependant, ce mode de financement a connu des évolutions afin de devenir à la fois un instrument de gestion du bilan, de gestion de risques, et de création de valeur. Il a été ouvert au début juste aux établissements de crédit, en revanche par la suite il est devenu ouvert même aux entreprises individuelles et commerciales.

I. Généralité sur la titrisation

1. Définition de la titrisation

    La titrisation est une technique qui consiste à vendre un ensemble de créances à une entité créée pour la circonstance qui finance cet achat par l’émission de titres représentatifs de ce portefeuille. Les sommes dues aux porteurs sont couvertes par celles provenant du recouvrement des créances. Cette technique a connu un assouplissement au niveau législatif. Aujourd’hui, pratiquement parlant, la titrisation permet de transformer des actifs, et non seulement des créances, en titres émis sur le marché.

  La titrisation occupe la part la plus importante dans le cadre des financements structurés. Les financements structurés se différencient des financements classiques du fait qu’ils cherchent une optimisation des aspects financiers, juridiques, fiscaux et comptables.

2. Les objectifs de la titrisation

La titrisation a plusieurs avantages qui ont pour but l’amélioration de la rentabilité financière, le développement des possibilités de refinancement et une meilleure gestion du risque de taux.

a.  nouvelle source de financement

Permet de transformer un portefeuille illiquide en des titres liquides ;
Règles de structuration qui permettent de fournir à tous les acteurs de la transaction une évaluation transparente des risques
Les investisseurs prennent leur décision d’investissement sur la base de la qualité des actifs cédés ;
 ➜  Possibilité pour toute entreprise de lever des fonds à des conditions correctes.

b.  transfert de risques

  Risque de perte sur le portefeuille transféré : si les flux générés sont insuffisants, c’est l’investisseur qui subira une perte financière.

c. gestion du bilan

  Refinancement du portefeuille de crédit et actifs sortis de bilan
 ➜ Possibilité pour le cédant de : – libérer des fonds pour accroître son activité ou investir ;
                                                       – maintenir le niveau de bilan souhaité.

d. Discrétion et maintien de la relation avec le client

Les opérations de titrisation obéissent à la réglementation sur la protection de la vie privée :
➜ Les clients (emprunteurs) ne sont pas avertis de la cession de leur crédit.

3. Les différents acteurs de la titrisation

La titrisation connait l’intervention de nombreux acteurs à des degrés divers.
Dans le milieu anglo-saxon des affaires, les principaux peuvent être représentés schématiquement de la façon suivante :
définition de la titrisation
    Dans le cadre réglementaire français, la titrisation traditionnelle des créances peut être schématisée ainsi :
Les différents acteurs de la titrisation
 Le fond commun de créances est constitué par ses deux fondateurs, appelés cofondateurs, un dépositaire et une société de gestion :
  • Le FCC : Il est défini comme une copropriété sans personnalité morale qui a pour objet exclusif d’acquérir des créances et d’émettre des parts représentatives de ces créances et constitué à l’initiative conjointe d’une société chargée de sa gestion et d’une personne morale dépositaire de ses actifs. Il acquiert des créances et, le cas échéant, conclue des contrats constituant des instruments financiers à terme afin de supporter des risques de crédit Pour financer ses acquisitions, il émet des parts et le cas échéant, des titres de créances, et peut recourir à l’emprunt.
  • La société gestionnaire du FCC : constitue une société commerciale qui a comme mission unique la gestion du FCC ; elle doit disposer d’un agrément émanant de L’AMF. Elle contrôle le FCC, représente les porteurs de fonds et calcule d’une manière périodique les sommes qui leur sont affectées afin de donner au dépositaire les instructions relatives aux paiements. Elle suit l’émission et le placement des parts (par exemple : elle dresse aussi un bilan de placement auprès des organismes de gestion collective en valeurs mobilières). Sa rémunération est calculée en fonction du pourcentage de l’encours des créances a un moment donne.
  • La société dépositaire des fonds : elle est dépositaire des créances acquises par le fonds, ainsi que de sa trésorerie. Elle constitue le dépositaire en partenariat avec la société de gestion du fonds qui édite la brochure d’information en cas de placement public.
Le dépositaire peut placer temporairement les liquidités sur des placements qualifiés sans risque. Malgré le type d’investissement peu risqué, le FCC peut se couvrir contre le risque en souscrivant à des swaps.
  • Agence de notation : son appel constitue une obligation légale, elle est chargée d’étudier tous les aspects de la transaction   ;
La qualité des créances titrisées (le flux engendrés par le portefeuille, les probabilités de connaitre les impayés ou des remboursements anticipés) ;
La solidité du cédant (gestion commerciale des prêts, capacité de recouvrement)
La sécurité juridique du montage (validité des contrats, valeur des garanties) ;
Les risques techniques.
Cette agence détermine les couvertures nécessaires pour atteindre la notation recherchée par le cédant et l’arrangeur. La notation consiste en l’évaluation d’un risque attaché à un titre de créance. L’analyse qui en fait sera synthétisée dans une note qui reflète la capacité de l’émetteur à honorer ses engagements.

4. Les actifs titrisables

Les actifs sont classifiés selon deux critères :

-l’origine de l’émetteur de l’actif : on distingue ici les actifs bancaires et des actifs non bancaires.
-le type des titres : titres adossés à un actif ou à un pool de prêt et les titres col latéralisés.
Ingénierie financière : La titrisation

5. Les caractéristiques du financement

a. La forme de remboursement des titres du FCC

Les structures « pass-through » : Les titres représentent un droit direct proportionnel des investisseurs. Les flux d’intérêts et de capital issus d’un pool de créances de même catégorie cédées au véhicule sont directement transmis aux investisseurs au prorata du nombre de titres qu’ils détiennent à chaque échéance. Il n’y a donc aucune transformation de flux ou de caractéristiques des actifs.
Les structures « pay-through » : Les flux versés aux investisseurs ne sont plus un simple transfert des flux issus des créances : ils sont remboursés indépendamment des dates d’échéances des créances collectées. Le FCC peut alors offrir plusieurs catégories de titres avec des caractéristiques de taux et de maturités différentes. Dans ce cas, le portefeuille de titres est généralement adossé à un « panier » de créances différentes

            b. La subordination (credit tranching)

La subordination des classes de titres consiste à établir une hiérarchie au sein des investisseurs qui aura un impact sur la distribution des liquidités et sur l’assomption du risque de crédit. Il existe trois grands types principaux de classes de titres :

  • la dette senior : rendement faible mais très faible exposition au risque de crédit ;
  • la tranche mezzanine (ou différentes tranches junior) : rendement et exposition au risque intermédiaires ;
  • une tranche dite equity qui absorbe l’essentiel du risque attaché au portefeuille d’actifs titrisés mais qui possède une forte rentabilité.
SPV ou FCC
ACTIF PASSIF
Panier (pool) d’actifs Dette senior (ou classe A)
Dette mezzanine / Dette junior (ou classe B)
Tranche equity (ou Classe
C)
Le paiement des intérêts et l’amortissement des dettes obligataires se font dans un ordre précisé dans la réglementation (la documentation) du SPV. Ils suivent une hiérarchie de distribution que l’on nomme cascade des paiements (waterfall) par comparaison avec le phénomène naturel éponyme.
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