Les performances économiques d’une entreprise

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Il existe un très grand nombre de méthodes d’évaluation basées sur les performances. Elle reposent soit sur des logiques d’actualisation, soit sur des logiques de capitalisation.

Nous distinguerons ici les performances économiques et dans un autre article les performances boursières

L’évaluation basée sur le chiffre d’affaires

Cette approche est utilisée dans de nombreuses négociations commerciales et également par l’administration fiscale. Les commerçants et artisans utilisent fréquemment cette approche pour l’évaluation des fonds commerciaux : pharmacie, restaurants,

Les professions libérales : experts comptables, avocats, médecins estiment la valeur d’une indemnité de présentation de clientèle sur la seule base des chiffres d’affaires sans même contrôler l’activité, les perspectives, les structures de coûts.

L’administration fiscale publie une grille d’évaluation des entreprises basée essentiellement sur le chiffre d’affaires. Les notaires s’y réfèrent souvent dans les cas d’évaluations de succession.

Dans des industries traditionnelles, on trouve des accords de transactions réalisés sur la base du seul chiffre d’affaires.

La loi pour protéger les acquéreurs de fonds de commerce impose, sous peine de nullité, que soient mentionnés dans tout acte, le chiffre d’affaires des trois derniers exercices mais également les résultats qu’ils ont permis de dégager.

L’évaluation basée sur le résultat net

Le résultat acquis par l’entreprise pendant l’exercice comptable représente la rémunération des capitaux propres. Le résultat peut être distribué ou mis en réserves selon la décision prise par les actionnaires en assemblée générale ordinaire. Un bénéfice mis en réserves augmente d’autant la valeur de l’action.

Ainsi, qu’un bénéfice soit distribué ou mis en réserve, il majore toujours la richesse de l’actionnaire soit par un revenu immédiat (le dividende), soit par une valorisation du patrimoine (la mise en réserves).

Les réserves appartiennent aux actionnaires. L’inconnue est ici le capital propre, le bénéfice étant supposé récurrent. Le taux est connu et défini à partir du niveau de la prime de risque. Nous considérons un lien direct entre la mise en réserve et la valorisation de l’action.

Exemple

Supposons que le résultat net de l’entreprise canadienne soit de 15 000 € et que le taux de rentabilité requis par les actionnaires soit de 15 %. Ce taux représente la rentabilité que l’actionnaire pourrait obtenir de ces capitaux placés sur les marchés financiers pour un même risque.

Ce taux de marché s’apprécie en total shareholder return (TSR) constaté notamment au niveau sectoriel.

Nous posons :

LES PERFORMANCES ÉCONOMIQUES

Exemple

La valeur de rentabilité est ici de 15 000 €/0,15 = 100 000 €.

Les capitaux propres valent par une confrontation entre :

  • une donnée interne : le profit pour l’actionnaire. Plus celui-ci est grand, plus grande est la valeur des capitaux propres ;
  • une donnée externe : le taux du marché. Plus celui-ci est petit, plus grande est la valeur des capitaux propres.

Le bénéfice peut être corrigé afin de reconstituer le résultat comptable régulier et récurrent, libéré des opportunités purement fiscales, des opérations exceptionnelles ou spécifiques à l’année écoulée. Nous définissons un bénéfice normatif.

Nous pouvons aussi valoriser les capitaux propres par confrontation entre les dividendes versés et un taux de rendement observé sur les marchés pour un risque analogue.

Ce taux de rendement représente le rendement que l’actionnaire pourrait obtenir des marchés pour un même risque. Nous utiliserons souvent un rendement observé au niveau sectoriel.

Nous posons :

L’évaluation basée sur le résultat net

Exemple

Supposons qu’une entreprise canadienne verse à ses actionnaires un dividende de 5 000 €, mette en réserves 10 000 € et que le rendement requis par les actionnaires soit de 5 %.

La valeur de rendement est ici de 5 000 €/0,05 = 100 000 €.

Sur cet exemple nous observons l’égalité entre la valeur de rentabilité et la valeur de rendement. Ceci est la conséquence de deux observations :

l’entreprise canadienne met en réserves les 2/3 de ses bénéfices et distribue aux actionnaires le 1/3 ; la rentabilité observée sur les marchés est induite pour les 2/3 par l’augmentation des cours et pour 1/3 par le rendement, c’est-à-dire le dividende.

D’une façon générale la valeur de rendement et la valeur de rentabilité seront en égalité pour autant qu’une convergence existe entre :

le partage entre dividende et mise en réserves du bénéfice pour l’entité évaluée ; et le partage entre dividende et variation du cours de la rentabilité observé sur les marchés.

En pratique les politiques d’affectation du résultat de l’entité évaluée divergeant de la décomposition des TSR observés sur les marchés, la valorisation par le rendement et la valorisation par la rentabilité s’opposeront.

Le flux de trésorerie disponible normatif

Au terme d’une analyse financière des exercices écoulés il convient de calculer un flux de trésorerie disponible normé, c’est-à-dire un flux destiné à se perpétuer.

Deux méthodes sont envisageables :

  • la capitalisation au coût du capital du flux de trésorerie d’exploitation disponible pour obtenir la valeur de l’entreprise ;
  • la capitalisation au coût des fonds propres du flux de trésorerie net disponible pour obtenir la valeur des capitaux propres.

Rappelons la méthodologie de calculs des flux.

Le flux de trésorerie disponible normatif

Exemple

une entreprise belge se caractérise par un flux de trésorerie d’exploitation disponible de 1 000 €, des intérêts des emprunts de 30 €, des remboursements d’emprunts de 170 € et donc un flux de trésorerie net disponible pour l’actionnaire de 800 €.

Le coût des fonds propres est de 10 %, le coût de l’endettement financier est de 5 %. Les fonds propres couvrent les 2/3 des investissements et l’endettement le 1/3.

Le coût du capitalse calcule donc ainsi : (10 % × 2/3) + (5 % ×1/3) = 8,33 %

Nous pouvons poser :

  • Valeur de l’entreprise = flux de trésorerie d’exploitation disponible/coût du capital
  • Valeur de l’entreprise belge = 1 000 €/0,0833 = 12 000 €
  • Valeur des capitaux propres = flux de trésorerie net/coût des fonds propres
  • Valeur des capitaux propres = 800/0,10 = 8 000 €
  • Valeur de l’endettement financier = 200/0,05 = 4 000 €

Nous observons :

Valeur de l’entreprise – valeur de l’endettement financier = valeur des capitaux propres
12 000 € – 4 000 € = 8 000 €.

La convergence des deux approches existe pour autant que l’homogénéité soit observée entre : d’une part le partage du flux d’exploitation disponible entre les créanciers financiers et les actionnaires ; et d’autre part le partage du coût du capital (sous forme de taux) entre les créanciers financiers et les actionnaires.

En somme les flux et le coût du capital doivent être normés de la même façon.

Le flux de trésorerie d’exploitation (1 000 €) revient pour 1/5 aux créanciers financiers (200 €) et pour les 4/5 aux actionnaires (800 €).

Le coût du capital (8,33 %) revient pour 1/5 aux créanciers financiers (5 % × 1/3) et pour les 4/5 aux actionnaires (10 % × 2/3).

(5 % × 1/3)/8,33 = 1/5

(10 % × 2/3)/8,33 = 4/5

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